Qu'est-ce qu'un cap table ? Calcul de dilution fondateurs

Un cap table (table de capitalisation) est le registre de qui possède quoi dans une entreprise : chaque action, option, bon de souscription et instrument convertible, rattaché à un détenteur et à un pourcentage. Concrètement, qu'est-ce qu'un cap table ? C'est le document qui détermine la part que vous possédez encore après chaque levée. Les données de Carta de juillet 2026 situent la dilution médiane d'un tour seed à 18 %, et celle d'une Série A à 18 % également. Ce chiffre masque le pool d'options, les SAFEs et les bridge notes qui se trouvent en dessous.

Que contient concrètement un cap table ?

Six champs par ligne suffisent, et rien d'autre n'est obligatoire : le détenteur, le type de titre (ordinaire, préférentiel, option, bon de souscription, SAFE, note), le nombre d'actions, le pourcentage de détention, le prix payé et le montant investi. Le guide LTSE sur les tables de capitalisation reprend les mêmes colonnes de base, et les versions plus détaillées ajoutent les droits de vote par catégorie.

Deux vues comptent, et les confondre est l'erreur la plus fréquente chez les fondateurs :

• Actions en circulation : uniquement les titres effectivement émis. Fondateurs, premiers salariés ayant exercé leurs options, investisseurs déjà actionnaires.

• Base entièrement diluée : les actions en circulation, plus chaque option attribuée, chaque option réservée dans le pool et chaque bon de souscription. Les investisseurs valorisent les tours sur ce décompte.

Donnez la détention sur base entièrement diluée, ou ne la donnez pas. Un fondateur qui affirme « je détiens 60 % » sur base non diluée peut n'en détenir que 48 % une fois le pool et les SAFEs convertis. L'écart se cumule à chaque tour.

Comment les titres d'un cap table se distinguent-ils ?

Toutes les lignes ne pèsent pas le même poids, et leur ordre fait partie du récit. Cinq instruments apparaissent sur presque tous les cap tables de startups IA :

• Actions ordinaires : détenues par les fondateurs et les salariés ayant exercé leurs options. Elles sont servies en dernier en cas de sortie.

• Actions de préférence : émises pour les investisseurs lors d'un tour valorisé. Elles portent une préférence de liquidation et, souvent, des clauses de protection.

• Options : droit d'acheter des actions ordinaires à un prix fixe, une fois acquises. Elles comptent dans la base diluée dès le jour où elles sont réservées.

• SAFEs et billets convertibles : de l'argent aujourd'hui, des actions plus tard. Ils n'apparaissent pas comme des actions tant que le tour valorisé ne les convertit pas, et c'est précisément pour cela qu'on les oublie. Le mécanisme est détaillé dans qu'est-ce qu'un SAFE note.

• Bons de souscription : droits d'acheter des actions, généralement attachés à une dette venture ou à un bridge.

Renoncez à suivre les SAFEs dans un onglet séparé « jusqu'à leur conversion ». Modélisez-les comme des actions dès le jour où l'argent arrive. Votre prochaine négociation part de la vue convertie, pas de la vue propre.

Comment un tour valorisé modifie-t-il le cap table ?

Un tour fait trois choses à la fois : il ajoute des actions de préférence, il agrandit en général le pool d'options, et il convertit les SAFEs ou billets en cours. Les deux derniers points sont là où les fondateurs perdent le fil.

Prenons un cas concret. Deux fondateurs détiennent chacun 4 000 000 d'actions, soit 8 000 000 au total, sans pool pour l'instant. Ils lèvent $4M à une valorisation post-money de $20M, et le lead exige un pool d'options de 10 % post-money créé avant l'arrivée des fonds.

• Investisseurs : 20 % (soit $4M divisés par $20M), soit 2 285 714 actions.

• Nouveau pool d'options : 10 %, soit 1 142 857 actions.

• Fondateurs : les 70 % restants, toujours 8 000 000 actions, soit 35 % chacun.

• Prix par action : $1.75. Les actions pré-money entièrement diluées sont au nombre de 9 142 857, soit les fondateurs plus le pool, valorisés à $16M.

Le discours dit que les fondateurs ont cédé 20 %. Le chiffre réel est 30 %, car le pool est prélevé sur la pré-money. C'est l'« option pool shuffle », et c'est le levier le plus négociable d'un term sheet seed. Ramener la cible du pool de 10 % à 7 %, ou la dimensionner au plan de recrutement sur 18 mois, rend environ 3 points de détention aux fondateurs. Notre article sur ce à quoi un term sheet vous engage situe le dimensionnement du pool parmi les autres clauses.

Qu'est-ce qu'un cap table pro forma, et quand en faut-il un ?

Un cap table pro forma est la version post-transaction du registre, construite avant que la transaction ne soit conclue. Il montre ce que chaque détenteur possédera si le tour se clôt à une valorisation, un montant de chèque et une cible de pool donnés. Il devient le cap table réel dès que les fonds sont versés.

Construisez-en un à trois moments :

• Avant d'accepter un term sheet, pour voir la dilution réelle des fondateurs, pas le chiffre affiché.

• Pour comparer deux offres, car une valorisation plus élevée assortie d'un pool plus large peut vous laisser avec moins.

• Avant une vague de recrutement, pour tester si le pool couvre les attributions des 18 prochains mois.

Il ne s'agit pas de précision à l'action près. Il s'agit de voir l'écart entre ce qu'un investisseur dit que vous vendez et ce que vous vendez réellement. Les investisseurs font ce calcul de leur côté avant d'envoyer le term sheet. Faites-le du vôtre en premier.

Qu'est-ce qui a changé sur les cap tables des startups IA en 2026 ?

Trois évolutions structurelles, toutes visibles dans les benchmarks 2026 de Carta sur les tours logiciels. La valorisation seed médiane se situe désormais à $24.3M pour $4.1M levés, avec, selon l'estimation de Carta elle-même, probablement au moins la moitié des entreprises échantillonnées natives IA. À montant de chèque identique, des valorisations plus élevées signifient moins de dilution par tour sur le papier. Au sommet de la fourchette, la valorisation seed au 95e percentile atteint $200.4M au T2 2026, contre $72.2M un an plus tôt.

Ce signal concerne la concentration, pas une levée de fonds devenue plus facile : Carta signale aussi moins de tours bouclés. Pour un fondateur, l'effet concret est un écart plus large entre un cap table propre et un cap table désordonné. Les investisseurs qui paient une valorisation premium lisent le cap table avec plus d'attention, pas moins.

Les entreprises IA portent aussi un coût que les cap tables SaaS d'avant ne connaissaient pas : les recrutements techniques onéreux. Un pool qui semblait généreux pour une équipe logicielle de cinq personnes paraît mince quand vous êtes en concurrence pour des research engineers. Dimensionnez le pool à partir de postes et de niveaux nommés, pas d'une règle empirique.

Pourquoi le cap table compte-t-il à la sortie, et pas seulement à la levée ?

Les pourcentages cessent d'être toute l'histoire à la sortie. Les actions de préférence portent une préférence de liquidation : lors d'une vente en dessous de la dernière valorisation post-money, les investisseurs peuvent récupérer leur mise avant que les détenteurs d'actions ordinaires ne voient quoi que ce soit. Un fondateur qui détient 35 % sur le papier peut recevoir bien moins de 35 % du produit de la vente, et les salariés détenant des options, exercées ou non, passent après les deux.

C'est pourquoi un cap table doit porter les conditions de préférence attachées à chaque catégorie, pas seulement les nombres d'actions. Une préférence non participative à 1x est la norme du marché et nuit rarement aux fondateurs dans un bon scénario. La préférence participative, ou les préférences empilées de plusieurs tours, est ce qui fait pencher la cascade contre les actions ordinaires. Modélisez une vente à la moitié de votre dernière valorisation, puis au double. L'écart entre les deux résultats indique quelle part de votre détention est réelle dans un scénario défavorable, et quelle part n'existe que dans le cas favorable.

Les salariés méritent la même clarté. Les options ne se convertissent en cash que si le prix d'exercice est inférieur au prix de vente et si l'attribution est acquise. Un pool qui paraît large sur base entièrement diluée peut rapporter peu à l'équipe si les prix d'exercice ont été fixés tard, dans un tour à forte valorisation.

Quelles erreurs de cap table coûtent le plus cher ?

Cinq erreurs reviennent, classées selon les dégâts qu'elles causent à la prochaine due diligence :

• Promesses de capital verbales. Un conseiller à qui l'on a dit « environ 0,5 % », sans rien de signé, est une constatation en due diligence et une négociation que vous n'aviez pas prévue.

• SAFEs et billets non suivis. Trois SAFEs avec des plafonds différents, dont l'un avec une décote et pas l'autre, produisent une conversion que personne dans l'entreprise ne peut recalculer sur-le-champ.

• Absence de vesting sur les actions des fondateurs. Les investisseurs l'imposeront au tour. Mieux vaut le mettre en place selon vos propres termes, à la constitution.

• Dérive de versions. Un tableur envoyé entre cofondateur, avocat et investisseur finit en quatre versions avec trois totaux différents.

• Attribuer des options avant l'approbation du conseil. L'attribution n'est pas valide tant que les papiers ne le sont pas, et le prix d'exercice dépend d'une valorisation que vous n'avez peut-être pas encore.

La solution est ennuyeuse : une source unique de vérité, un journal de chaque modification, et des documents signés derrière chaque ligne. Les consentements du conseil et les accords d'attribution passent par un outil de signature électronique, pour que la piste soit datée.

Tableur ou logiciel : lequel utiliser ?

Un tableur suffit jusqu'au premier tour valorisé. Avant cela, un cap table compte une poignée de détenteurs et un ou deux SAFEs, et une feuille propre avec un journal des modifications fait l'affaire. Le passage à un logiciel se justifie dès que l'une de ces conditions est vraie : plus d'une dizaine de détenteurs d'options, un tour valorisé imminent, ou le besoin de valorisations 409A et d'attributions approuvées par le conseil dans le même système.

Le logiciel se justifie par la piste d'audit et la modélisation de scénarios, pas par le registre lui-même. Carta est la référence que la plupart des avocats et des investisseurs principaux utilisent déjà, ce qui réduit les frictions en due diligence. Nous avons mesuré ses offres d'entrée dans notre analyse des tarifs Carta. Le compromis est la hausse des coûts quand le nombre de détenteurs augmente : vérifiez le palier suivant avant de migrer.

Côté investisseurs, le cap table est un input de recherche. Les fonds consultent l'historique des tours et la détention antérieure dans une base comme PitchBook pour savoir qui d'autre détient des titres, et suivent leurs relations dans un CRM comme Affinity. Lire votre propre cap table comme un analyste de fonds est la préparation la moins chère à une levée.

Que faire cette semaine ?

Ouvrez votre cap table et répondez à quatre questions sans ouvrir un autre fichier : quel est votre nombre d'actions entièrement diluées, quel pourcentage chaque fondateur détient sur cette base, combien d'actions sont réservées et non attribuées dans le pool, et quels SAFEs ou billets ne sont pas encore convertis. Si une réponse prend plus de cinq minutes à trouver, c'est le travail de cette semaine. Construisez ensuite le pro forma de votre prochain tour à deux valorisations et une taille de pool, puis comparez la colonne des fondateurs.

Le signal à retenir : le cap table n'est pas une corvée comptable. C'est le modèle de la propriété de votre entreprise, et chacun en face de vous a déjà le sien.